Errores en las expectativas de política monetaria durante el reciente ciclo de ajuste: información extraída de la encuesta a analistas monetarios del BCE.
La información de la Encuesta de Analistas Monetarios (SMA) sobre las expectativas de los encuestados sobre la evolución futura de las medidas de política monetaria del BCE puede proporcionar información sobre la fuente de los errores de expectativas durante el reciente ciclo de ajuste. Desde julio de 2022, el Consejo de Gobierno ha aumentado los tipos de interés oficiales del BCE en un total de 450 puntos básicos en respuesta al extraordinario aumento de la inflación. Después de un período prolongado en el que las tasas de interés oficiales se acercaron al límite inferior efectivo, los mercados financieros y los analistas esperaban una trayectoria de tasas de interés mucho más plana de la que finalmente se observó. En consecuencia, los errores en las expectativas de política han sido grandes y sólo recientemente han comenzado a disminuir. Los datos de la SMA pueden ayudar a determinar si estos errores se deben a una percepción errónea de la función de reacción del BCE o a errores de cálculo sobre el entorno macroeconómico.
Desde la primavera de 2022, los mercados financieros y los analistas han predicho las decisiones inmediatas del Consejo de Gobierno sobre las tasas de interés oficiales con relativa precisión, pero han cometido errores sustanciales en sus predicciones tres reuniones antes del Consejo de Gobierno. Utilizando las expectativas individuales de la SMA, el exceso de rentabilidad ex post, medido como la diferencia entre la curva de tipos a corto plazo del euro (€STR) y el tipo de la facilidad de depósito realizada (DFR), se puede descomponer en dos componentes:
(i) primas de riesgo, aproximadas por la diferencia entre la curva forward del €STR y las expectativas SMA DFR, y (ii) errores de expectativa, concretamente la diferencia entre las expectativas SMA DFR y el DFR realizado.
Durante el período de la muestra, tanto los mercados financieros como los encuestados de la SMA subestimaron el ritmo del ciclo de aumento de las tasas de interés. A muy corto plazo (una reunión del Consejo de Gobierno antes), las expectativas de política monetaria predijeron con precisión las decisiones sobre las tasas de interés en la mayoría de los casos. Sin embargo, en un horizonte más largo (trespróximas reuniones del Consejo de Gobierno) hubo un fuerte aumento de los errores en las expectativas políticas. En concreto, los encuestados de la SMA subestimaron sistemáticamente la trayectoria de las tasas oficiales durante 2022, hasta en 1 punto porcentual.
El incierto entorno macroeconómico, reflejado en grandes revisiones de las expectativas de inflación y producción, ha desempeñado un papel importante en la configuración de los errores en las expectativas de política.
Los datos econométricos sugieren que una proporción considerable de la subestimación de la trayectoria de la tasa de política monetaria a tres reuniones del Consejo de Gobierno está asociada con revisiones de las expectativas de evolución macroeconómica. En concreto, las revisiones de las expectativas macroeconómicas, medidas aquí por las revisiones de las expectativas de la SMA sobre la inflación interanual medida por el IAPC y el crecimiento intertrimestral del PIB real en los cuatro trimestres siguientes, están fuertemente vinculadas a los errores en las expectativas de política. De manera similar, las revisiones al alza de las expectativas para el DFR en el largo plazo pueden ayudar a explicar esos errores. Por eso,la subestimación del endurecimiento de las políticas se correlaciona con que los encuestados revisan constantemente al alza sus expectativas de inflación y a la baja sus expectativas de crecimiento del PIB real, lo que refleja un entorno económico dominado por shocks del lado de la oferta que provocan que la inflación y la producción se muevan en direcciones opuestas. Estos patrones de correlación no pueden interpretarse como una función de reacción de política estructural percibida, debido a la naturaleza episódica de la corta muestra que se investiga. Sin embargo, sugieren que la evolución de las expectativas macroeconómicas es un factor clave para explicar los errores en las expectativas de política.
Este análisis sugiere que los encuestados de la SMA percibieron una reacción política ampliamente consistente ante la evolución macroeconómica al formar expectativas para la política monetaria. Desde el inicio de los aumentos de las tasas de interés oficiales del BCE, tanto los rendimientos excesivos como los errores al predecir la trayectoria del DFR han sido predominantemente negativos, ya que los mercados financieros y los analistas han subestimado el ritmo y el tamaño de los aumentos. El aumento de los errores en las expectativas se ha relacionado principalmente con cambios en las expectativas macroeconómicas, lo que sugiere que los analistas percibieron una reacción política ampliamente consistente ante la evolución económica, pero han tenido dificultades para predecir esa evolución.
